基于互聯(lián)網(wǎng)的商業(yè)模式創(chuàng)新已經(jīng)過了風(fēng)口期，下一個創(chuàng)新趨勢正在到來，這是一個由硬科技驅(qū)動的嶄新時代，未來的大國競爭必然是由硬核技術(shù)引領(lǐng)的科技博弈。
來源：摘編自《硬科技：大國競爭的前沿》，中國人民大學(xué)出版社2021年10月出版
科技革命誕生與推進(jìn)的背后，金融始終扮演著賦能者、助推器的角色。對科技企業(yè)而言，創(chuàng)新研發(fā)意味著無數(shù)次的試錯，某種未來科技從雛形初現(xiàn)到最終轉(zhuǎn)化為可面向市場的成熟產(chǎn)品往往要經(jīng)歷漫長的周期。因此，科技發(fā)展需要的是有耐心的金融、容錯的金融、與科創(chuàng)模式相匹配的金融。
當(dāng)前，基于互聯(lián)網(wǎng)的商業(yè)模式創(chuàng)新已經(jīng)過了風(fēng)口期，下一個創(chuàng)新趨勢正在到來，這是一個由硬科技驅(qū)動的嶄新時代，未來的大國競爭必然是由硬核技術(shù)引領(lǐng)的科技博弈。所以，找到能夠助力硬科技企業(yè)健康起步和持續(xù)發(fā)展的金融支持模式對每個國家來說都至關(guān)重要。
科技水平位于世界前列的美國、以色列、日本分別采取了不同的金融支持創(chuàng)新的模式，非常具有典型性。對三種模式的對比分析，為思考我國要實現(xiàn)硬科技的突破應(yīng)采取的有效模式帶來一些啟示。
美國：風(fēng)險投資和納斯達(dá)克股票市場是科技企業(yè)發(fā)展的主要支撐
美國的科技融資模式以風(fēng)險投資和納斯達(dá)克股票市場為主，同時以硅谷銀行和政府政策優(yōu)惠支持等方式為輔助。風(fēng)險投資和納斯達(dá)克股票市場是支撐美國科技發(fā)展的重要融資渠道，為科技型初創(chuàng)企業(yè)的成長提供了便利的融資渠道。無論是天使輪、種子輪階段的投資，還是成熟期登陸資本市場，有硬實力的科技企業(yè)得到資本眷顧的概率大大增加了，因資金短缺而夭折的科技創(chuàng)意也減少了。
美國是當(dāng)前世界硬科技的引領(lǐng)者之一，其在人工智能、5G、VR/AR、云計算、大數(shù)據(jù)、芯片等領(lǐng)域均有不凡表現(xiàn)，微軟、Alphabet、蘋果、甲骨文、英偉達(dá)、英特爾、思科等眾多科技巨擘匯集于此。而故事的開始，還要從1971年說起。1971年1月，加州圣塔克拉拉谷地因聚集了大量與高純度硅制造相關(guān)的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)和電腦產(chǎn)業(yè)而被稱為“硅谷”，“硅谷”一詞開始被用于《商業(yè)周刊》的新聞專欄；同年，硅谷沙丘路（Sand Hill Road）上風(fēng)險投資開始成規(guī)模地興起，此后的幾十年間，這條路陸續(xù)匯集了凱鵬華盈（KPCB）、標(biāo)桿資本（Benchmark Capital）、經(jīng)緯創(chuàng)投（Matrix Partner）、紅杉資本（Sequoia Capital）、紅點創(chuàng)投（Redpoint Ventures）等知名風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)，微軟、谷歌、蘋果、思科、亞馬遜的第一筆投資都來自這里。1971年2月，全美證券交易商協(xié)會自動報價系統(tǒng)納斯達(dá)克開始正式運作，為尚不具備條件在紐交所上市的中小企業(yè)股票提供場外交易服務(wù)。因此，1971年是美國科技創(chuàng)業(yè)者夢想開始加速的元年。
風(fēng)險投資創(chuàng)造了美國在多個領(lǐng)域的技術(shù)神話
20世紀(jì)70年代以來，風(fēng)險投資給美國各領(lǐng)域的創(chuàng)新企業(yè)提供了高度支持，風(fēng)險投資將資本、人力和技術(shù)緊密結(jié)合，創(chuàng)造了美國在信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、新能源、新材料等多個領(lǐng)域的技術(shù)神話。諾貝爾獎獲得者保羅·克魯格曼（Paul Krugman）在《蕭條經(jīng)濟(jì)學(xué)的回歸》（The Return of Depression Economics）中寫到，美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的60%～70%由新經(jīng)濟(jì)推動，而新經(jīng)濟(jì)的背后，是風(fēng)險投資的金融支持。
美國的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)主要采用有限合伙制。其中，對于一般合伙人（GP）兼管理人而言，能以較低的出資額撬動較高的投資收益比例，所獲激勵性較好，此外，一般合伙人將對虧損承擔(dān)無限責(zé)任，這約束了一般合伙人謹(jǐn)慎做出投資決策，一定程度上降低了道德風(fēng)險；有限合伙人（LP）只負(fù)責(zé)出資，參與投資收益分配，并只對虧損承擔(dān)有限責(zé)任。
風(fēng)險資本的使命有四個：募、投、管、退。風(fēng)險資本往往有自己所專注的行業(yè)領(lǐng)域和企業(yè)成長階段。因為不同行業(yè)和階段的風(fēng)險特征不同，風(fēng)險投資人需要掌握的技巧也不同。一旦確定開始投資，風(fēng)險投資人將與企業(yè)簽訂詳細(xì)的合約條款，對未來可能出現(xiàn)的各種問題進(jìn)行事前規(guī)劃，資金通常分期注入。投后管理階段，風(fēng)險投資人將協(xié)助企業(yè)制定發(fā)展戰(zhàn)略，將自己積累的行業(yè)經(jīng)驗和財務(wù)管理建議提供給企業(yè)，協(xié)助企業(yè)招募資質(zhì)較高的高級管理人才，利用自身的資源幫企業(yè)積極拓展融資渠道。因此，風(fēng)險投資人的培育和輔導(dǎo)對初創(chuàng)企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步、科技成果轉(zhuǎn)化、將產(chǎn)品推廣到市場作用重大。
根據(jù)美國風(fēng)險投資協(xié)會（NVCA）的統(tǒng)計，美國的風(fēng)險投資市場近年來活躍度在持續(xù)提升。2019年，全美風(fēng)險投資案例數(shù)量為12 211件，投資額高達(dá)1 358.4億美元。近十幾年來，投資額年均復(fù)合增長率為12.49%。從對初創(chuàng)企業(yè)各階段投資額的占比分布來看，2006—2015年間，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)對種子輪和天使輪的投資力度在增加，體現(xiàn)出風(fēng)險投資對初創(chuàng)企業(yè)的風(fēng)險容忍度在提高，風(fēng)險偏好有所加強(qiáng)，這說明對科技初創(chuàng)企業(yè)而言，獲得天使輪和種子輪資金的難度在降低。2015年至今，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)開始表現(xiàn)出一定的風(fēng)險規(guī)避傾向，加大了對成長早期和成長后期科技企業(yè)的投資力度，而天使輪和種子輪的投資占比在緩慢下降。
從每個投資案例獲得的投資金額來看，超過一半的案例只能獲得500萬美元以下的投資額。2013年以來，獲得超過500萬美元資金注入的案例比例在上升。根據(jù)2019年度統(tǒng)計結(jié)果，除未披露信息的1 936件案例外，6 401件案例獲得融資500萬美元以下，3313件案例獲得了500萬～5 000萬美元的注資，561件案例獲得了高于5 000萬美元的超大額融資。
從資金投向行業(yè)的分布來看，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)最青睞的兩個領(lǐng)域分別是計算機(jī)軟件、醫(yī)藥與生物科技，2019年兩者匯集的資金分別高達(dá)224億美元和120億美元，合計占2019年度總投資額的49.64%。從變化趨勢來看，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)近14年來對這兩個領(lǐng)域的創(chuàng)投企業(yè)關(guān)注度保持穩(wěn)定上升態(tài)勢。
風(fēng)險投資的目的是在最終產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移中實現(xiàn)高額利潤。從退出方式來看，2019年，風(fēng)險投資在72.69%的案例中選擇以并購方式退出投資，以IPO和管理層收購?fù)顺龅陌咐謩e占比7.72%和19.59%。與之形成鮮明對比的是，從退出投資收回的資金來看，2019年以IPO方式退出的案例收回總資金量高達(dá)1 972億美元，而以并購和管理層收購?fù)顺鍪栈氐馁Y金額分別只有578.04億美元和65.66億美元。這說明，在眾多退出方式中，IPO的難度較大，但該方式為風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供的投資回報最高。
納斯達(dá)克為科技公司提供了理想的專屬融資平臺
對于大部分初創(chuàng)科技公司而言，紐約證交所和美國證交所的上市門檻過高，場外市場（OTC）流動性較差，因此投資這些公司的風(fēng)險資金退出渠道十分受限，自然打擊了風(fēng)險資金注資的積極性。而納斯達(dá)克的成立，使風(fēng)險資金退出難的局面徹底得到改觀，也為眾多科技公司提供了理想的專屬融資平臺。
自成立起，納斯達(dá)克經(jīng)歷了設(shè)立掛牌標(biāo)準(zhǔn)、兩次設(shè)置分層等重要事件，如今納斯達(dá)克分為三層：納斯達(dá)克全球精選市場包含1 444家上市公司，占據(jù)50%的比重；納斯達(dá)克全球市場包含486家上市公司；納斯達(dá)克資本市場包含966家上市公司（上市公司數(shù)據(jù)截止到2020年9月19日）。
納斯達(dá)克的分層標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置體現(xiàn)了對科技企業(yè)極強(qiáng)的包容性。納斯達(dá)克全球精選市場主要面向業(yè)績優(yōu)良、紅利豐厚的高市值企業(yè)，以及從另外兩個層中進(jìn)一步發(fā)展后的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在三層市場中門檻最高；納斯達(dá)克全球市場主要面向具有高成長性企業(yè)，企業(yè)特征分散而多元，異質(zhì)性程度高，門檻高度居中；納斯達(dá)克資本市場主要面向規(guī)模較小的創(chuàng)新性企業(yè)，伴隨著一定的經(jīng)營風(fēng)險，門檻最低。此外，納斯達(dá)克還有靈活的層間轉(zhuǎn)移機(jī)制。這種多樣性的分層能夠最大限度地將準(zhǔn)入范圍拓寬，把更多有巨大發(fā)展?jié)摿Α⒂锌赡転榻?jīng)濟(jì)注入活力的科技企業(yè)納入資本市場。這是因為科技創(chuàng)新企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展特征不同，且企業(yè)成長呈現(xiàn)非線性的指數(shù)形態(tài)，如果用傳統(tǒng)的單一尺度去衡量，很多優(yōu)質(zhì)企業(yè)可能在初創(chuàng)期會被拒之門外，失去成長機(jī)會。
從美國三大證券交易所紐約證券交易所（NYSE）、美國證券交易所（AMEX）、納斯達(dá)克的上市公司數(shù)變化來看，納斯達(dá)克擁有最多的上市公司，對企業(yè)的包容性最強(qiáng)，對新興科技產(chǎn)業(yè)尤其具備強(qiáng)大的吸引力，正如納斯達(dá)克流傳的一句話所言“任何公司都能上市，但時間會證明一切”（Any company can be listed，but time will tell the tale）。此外，納斯達(dá)克上市公司數(shù)量的波動性最大，說明企業(yè)上市和退出活動較活躍，嚴(yán)格的退市制度能提高上市公司的競爭意識，激發(fā)其前進(jìn)動力，這使得納斯達(dá)克相對其他兩個市場更有活力。
從指數(shù)表現(xiàn)來看，納斯達(dá)克綜合指數(shù)除了在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期和2008年金融危機(jī)時期經(jīng)歷過劇烈下滑之外，整體呈現(xiàn)增長態(tài)勢，反映了市場對高科技領(lǐng)域前景的積極預(yù)期。這期間，大批具有劃時代意義的科技巨頭在納斯達(dá)克密集登陸，順利融得預(yù)期的資金并投入創(chuàng)新與研發(fā)，在科技探索的邊界尋求一次又一次的突破。
日本：銀行與科技企業(yè)融資有序?qū)?
日本的融資模式以金融機(jī)構(gòu)的間接融資為主，以證券市場的直接融資為輔。
根據(jù)世界銀行截至2017年的最新統(tǒng)計，日本前五大銀行的資產(chǎn)集中度高達(dá)64.4%，銀行存款與GDP的比值高達(dá)221%，銀行業(yè)高度發(fā)達(dá)。
日本的商業(yè)銀行體系主要包括以都市銀行為代表的大型金融機(jī)構(gòu)和以地方銀行、信用金庫、信用組合、勞動金庫等為代表的中小金融機(jī)構(gòu)。都市銀行業(yè)務(wù)范圍以大城市為基礎(chǔ),總行設(shè)在東京、大阪、名古屋這些大城市,并在全國設(shè)有為數(shù)眾多的分支機(jī)構(gòu),其與財團(tuán)資本關(guān)系密切,實力雄厚,放款對象偏重于大企業(yè)。然而，由于大企業(yè)逐漸顯現(xiàn)出由間接金融轉(zhuǎn)向直接金融、脫離銀行的傾向,所以都市銀行近年來積極開展了針對中小企業(yè)的業(yè)務(wù)。不過，在支持中小企業(yè)生存和發(fā)展中起主導(dǎo)作用的仍是中小金融機(jī)構(gòu)。日本的中小金融機(jī)構(gòu)主要包括地方銀行、第二地方銀行協(xié)會加盟行（簡稱第二地方銀行）、信用金庫、全國信用金庫聯(lián)合會、信用組合、勞動金庫等。它們的特點是地方性強(qiáng)、分支機(jī)構(gòu)多而密集、互助性強(qiáng)、業(yè)務(wù)種類多，雖然資金量、貸款量均小于都市銀行,但平均每筆貸款額大于政府系統(tǒng)銀行。
整體而言，日本的銀行與科技企業(yè)融資形成了有序的對接，都市銀行支持大型企業(yè)的科技創(chuàng)新,而中小金融機(jī)構(gòu)支持中小企業(yè)的科技創(chuàng)新，在此過程中，有的商業(yè)銀行還設(shè)立了銀行貸款證券化等新型金融工具，分散對科技型中小企業(yè)貸款的風(fēng)險。
在商業(yè)性銀行體系之外，日本還為中小科技企業(yè)搭建了完備的政策性融資支持體系和擔(dān)保體系。早在20世紀(jì)30—50年代，日本就建立了專門的政策性金融機(jī)構(gòu)，給中小科技企業(yè)提供支持，主要包括商工組合中央公庫、國民金融公庫、中小企業(yè)金融公庫三大機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)功能各有側(cè)重，但大多定位于為中小企業(yè)提供低息融資服務(wù)；此外，由信用保證協(xié)會和信用保險公庫構(gòu)成的二級信用保證體系能夠為中小科技企業(yè)提供擔(dān)保，其對中小企業(yè)的擔(dān)保余額曾在1966—1999年間從6 256億日元快速增長至41萬億日元，信用補(bǔ)全制度有力地推動了日本科技中小企業(yè)的發(fā)展。
以色列：政府主導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金
整體而言，以色列的科技企業(yè)融資模式以政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金為主，同時在過程中融入國外資本和民間資本。
以色列在促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化方面有兩個關(guān)鍵因素：企業(yè)孵化器計劃和成立YOZMA基金。YOZMA基金已被公認(rèn)為世界上最成功的政府主導(dǎo)型創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金之一，自1992年成立至今，促進(jìn)了大量的國家創(chuàng)新科技成果轉(zhuǎn)化。
1991年，以色列工貿(mào)部主導(dǎo)設(shè)立企業(yè)孵化器。具體運營模式是：政府和其他投資者通過持有創(chuàng)業(yè)者或者企業(yè)的股權(quán)，為其提供資金支持；企業(yè)成功發(fā)展后的5年內(nèi)，可以從投資者手中回購股權(quán)，并支付資金投入的利息。
1992年，以色列風(fēng)險投資之父伊戈爾·厄里克（Yigal Erlich）向政府提出申請撥款1億美元，組建了以色列第一只政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金——YOZMA基金，基金采用有限合伙制的形式設(shè)立了十個子基金，每個子基金的組成必須有一家國外機(jī)構(gòu)和一家以色列的金融機(jī)構(gòu)參與，但子基金必須是不隸屬于任何一家現(xiàn)有的金融機(jī)構(gòu)的新的獨立實體。YOZMA基金以參股的形式對子基金投入40%的份額，政府投入1億美元的YOZMA基金吸引了大約1.5億美元的國內(nèi)外私人資金，同時YOZMA還賦予私人投資者在5年內(nèi)以優(yōu)惠價格買斷YOZMA股份的權(quán)利。這種設(shè)計不僅給投資者提供了資金供給和風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制，而且引入了足夠的激勵機(jī)制，吸引了職業(yè)風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)和高素質(zhì)的基金管理人員的參與。
YOZMA基金的設(shè)計與特色
以色列政府創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金的設(shè)計思路集中體現(xiàn)為以下幾點：
在基金中引入國外金融機(jī)構(gòu)，為以色列本土的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供了很好的學(xué)習(xí)機(jī)會。
有利于被投資企業(yè)利用海外風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的資源網(wǎng)，借鑒其管理經(jīng)驗。
被投資企業(yè)能夠如愿獲得足額起步資金。
激勵機(jī)制以及海外投資和民間資本的進(jìn)入，有利于實現(xiàn)政府原始創(chuàng)業(yè)投資的退出。
政府引導(dǎo)基金的乘數(shù)效應(yīng)凸顯，少量原始資本能撬動其他方的連帶資本涌入初創(chuàng)科技企業(yè)。
各界資本的加入能夠有效分擔(dān)初創(chuàng)科技企業(yè)的風(fēng)險。
YOZMA基金已逐漸成長為以色列本土行之有效的一套模式，為此后以色列風(fēng)險投資走向成熟奠定了堅實的基礎(chǔ)，也推動了以色列高技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展。
硬科技是對經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展具有支撐作用的關(guān)鍵核心技術(shù)，是技術(shù)系統(tǒng)中的重要節(jié)點，將引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)變革和社會進(jìn)步。實現(xiàn)硬科技的突破，將助力我國在新一輪產(chǎn)業(yè)革命中占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢，也是保證我國國防安全、經(jīng)濟(jì)安全和其他安全的根基。
本書首先回顧了歷次工業(yè)革命是如何推動經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展及大國地位更替的，在此基礎(chǔ)上，從當(dāng)前社會語境下硬科技的內(nèi)涵出發(fā)，全面梳理了信息技術(shù)、光電芯片、智能制造、新能源、生物技術(shù)、新材料、航空航天、海洋科技這八大硬科技領(lǐng)域的最新成果及趨勢、各國布局以及我國的現(xiàn)狀和地位，并提出了切合我國現(xiàn)實的未來發(fā)展建議。硬科技的研發(fā)周期長、回報慢、風(fēng)險高，這就需要硬科技的研發(fā)人員、投資人以及政策制定者需要有“硬精神”，有數(shù)十年坐“冷板凳”的定力；實現(xiàn)硬科技的突破，需要從人才、金融、政策層面全面發(fā)力。本書還對比分析了以色列、日本、美國在科技創(chuàng)新方面的行動舉措和經(jīng)驗教訓(xùn)，為我國硬科技發(fā)展帶來啟發(fā)。
